林麗美：金融業的好日子快要過去了

 

林麗美：金融業的好日子快要過去了
 
作者﹕林麗美
 
   【3月31日訊】金融產業在九○年代起，有二波大行情，就像下蛋的母雞，獲利節節上升。

現在，金融業的印鈔機時代，暫告結束；昔日的印鈔機，已悲情地化為一部部製造債務的機器，吃掉數以兆美元計的投資人及納稅人血汗錢。金融業到底生了什麼病？

去年進場買基金 可能虧大了

去年以前，台灣買基金的投資人，個個笑得嘴都快闔不攏，大賺其錢，自此，很多人才知道有 「基金」這檔子事。記得一位菜籃族的投資人，幽默地說： 「買基金〈雞精〉真的很補耶！」一樣看花兩樣情，現在，美元貶值，房價、股價齊跌，投資在這裡的基金，表現自然不會好，加上匯兌的損失〈新台幣升值〉，如果去年才進場的投資人，可能虧大了。

好賭是人類的天性，古今中外皆然。這些年的金融〈理財〉投資熱潮，和十七世紀荷蘭的 「鬱金香球莖」狂熱〈mania〉沒有什麼兩樣。台灣在我們的老爸、或阿公的時代，多少人賭鳥、賭蘭花、賭香茅、賭生薑，熱的時候，幾片葉子的金線蘭，當時價值二○萬〈相當於現在的幾百萬元〉。一位八十幾歲的親戚，住在高雄，最得意的事是， 「五十年前，她當公務員的先生，為了貼補家計，專研養鳥，養了很多時價飆高的紋鳥〈？我記得她是這樣說〉，一隻都捨不得賣，善於理財的她，暗中一隻隻地偷賣，『我三個兒子讀大學，都是靠偷賣老公養的鳥，果然後來市場崩盤，到處只見被棄養的貴族鳥兒，卻一文都不值。』

這幾年，不知道台灣真正在投資上賺錢的人有多少，倒是很多人學了不少金融的專業名詞，避險基金、私募基金、退休基金、主權獨立基金、Reits、CDO、SIV……，這一波基金投資狂熱，從去年美國 「次級房貸風暴」的雪球愈滾愈大，才告一段落。被台灣媒體供奉得像神明一般的 「外資」，美林、高盛、摩根士丹利、瑞士信貸、匯豐金控…這些在國際金融市場上很會跳舞的大象，幾乎沒有一家不中箭落馬，躲起來暗自哭泣。

〈不過，這些在歐、美傷痕累累的外資，在新興國家尤其是規模小、在國際又因兩岸問題，沒有獨立地位的台灣，還是照樣能呼風喚雨，以投資做工具，天天建議投資人買這、買那的、不時還可以修理、修理小國政府。〉

金融業十年風光史

加拿大一家經濟研究公司，拿了放大鏡仔細端詳美國的金融產業，結論大有金融產業的好時光，可能要暫告一段落的意味。美國金融產業的總體獲利，在一九八○年代，只占整體企業獲利的一○％；到了去年達到最高峰，躍居整體企業獲利的四○％。

由此可見近十年間，美國的金融業愈來愈 「會」賺錢，有四○％的美國總體企業獲利，都花落金融之家。再者，金融產業在股市的勢力，也愈來愈大，金融類股的股票市值，也從六％上升到一九％。但是，金融產業卻只占美國公司生產毛額的一五％；而且，只為私人企業部門創造了五％的就業機會。

近十多年間，拜新興市場製造業的崛起，供應廉價商品，壓抑全球物價的上揚，讓中央銀行總裁看起來十分威風， 「駕馭」通膨有方、大膽長期採低利率政策，振興經濟、房市欣欣向榮，薪資由於有來自四方的競爭而提高〈如印度的委外服務〉，企業進行改造，增進效率，降低成本，加上資訊產業革命，為企業帶來豐厚的利潤，創造了十多年的 「不理性榮景」。這些年，一般投資界所採用的股票、債券及現金的 「投資組合」，投資報酬率是過去的四倍。尤其是金融服務業，真是好到不行，美國 「股票共同基金」如雨後春筍，數量增加四倍以上。

到了二○○一年，網路泡沫的破滅，英國《經濟學人》雜誌將此列為美國經濟的一個重要轉捩點。美國國內生產毛額〈ＧＤＰ〉成長開始轉弱，竟是一九五○年以來氣脈最微弱的一個時期。分析師認為，這一次的景氣循環，美國無論是 「消費者支出」、 「總體投資」及 「出口」，都是脆弱不堪。

借助電腦 創造具爆發力商品

在這種經濟情況之下，金融業卻還能一枝獨秀，靠舉債〈反正利息超低〉高度槓桿操作、靠將各種商品證券化、靠 「直接市場交易〈Proprietary Trading〉」，直通交易市場，賺取直接收益，而不是只靠收取佣金來獲利。美國經濟氣虛，金融業卻仍能使出千方百計，對抗經濟向下的地心引力。一個願打，一個願挨，投資人在高獲利的引誘下，還是勇往直前，從二○○○年始，靠超高手續費、靠高度資金槓桿操作的 「避險基金」，增加了四倍之多，借助電腦的神力，創造出許許多多有爆發力的金融商品。

以最常見的信用衍生性金融商品」 「信用違約交換〈Credit Default Swap; CDS〉」而言，一種提供 「放款人、或公司債持有人」規避信用風險的契約，金額達到 「四五兆美元」的天文數字。在一九八○年時，美國金融業的債務，只占非金融債務的一○％；現在，攀升到五○％。

以過去的金融法規，為了規避風險，金融機構的投資組合、資金槓桿等都有嚴格的限制。這一次，市場資金氾濫，中央銀行似乎睜一隻眼、閉一隻眼，讓銀行等金融機構去冒大風險、賺取豐厚的手續費及佣金，種下了次級房貸的信用風暴的火苗。

避險基金最為人所詬病的，是手續費昂貴、佣金也高，基金經理人、投資公司高階員工或交易員，為了賺更多的年終紅利，必須不斷地交易。以二○○四年底看，一個年薪大約是二○萬美元的投資銀行高幹，可以拿到七○萬至七五萬美元的分紅，是他薪水的三七五％〈也有分到二千萬美元紅利的案例〉；高級債券交易員年薪也差不多二○萬美元，可以分到一四○萬美元的紅利，是他薪水的七○○％；一位年薪三萬美元的銀行出納員、或是一般助理，年終也可以多拿到二千二百美元，相當於薪水的七％至一五％。看到這裡，就知道在賭局中，誰才是最後的贏家。

操作槓桿 越來越大膽

一位專門在為華爾街設計員工薪資與分紅制度的顧問表示，以後投資銀行領股票的高幹，可能不能像現在這樣，可以立即在市場上賣掉股票；即使銀行表現良好，也有可能分不到獎金。像前陣子大虧到動用政府金援的貝爾斯登〈Bear Stearns〉員工，擁有三分之一的公司持股，他們的股票可能要被鎖得更久。

在高獲利的誘惑及同業的競爭下，金融機構越來越大膽，高盛證券管理一．一兆美元的資產，投資了四百億美元做股票；美林證券的槓桿操作更大，一兆美元的資產，投資三百億美元在股市。

所謂新金融商品的創意，其實就是金融集團用借來的錢，買更多和他們的 「金主〈銀行與借款人間的中介者〉」如摩根、美林、高盛等這些在市場 「會跳舞的大象」所推出來、和他們有相關的連動金融商品，就這樣也助漲了這些商品的市場價格；在高獲利的鼓舞之下，舉債就更大膽，愈買就愈多。根據統計，自從一九七○年以來，每逢多頭市場，美國的債務就會快速增加。

空頭市場怎麼辦？

這種充滿風險的做法，在多頭市場時，可以海撈一票；一旦曼妙的音樂戛然而止，空頭市場來臨，恐怕只能躺平，等著政府用納稅人的錢來救援。因為 「中介者」在市場下跌時要立刻停損，拋售資產，限制操作的槓桿。於是金融產品價格愈是下跌，這些金融公司的財務就愈加吃緊，一直到財務健全〈沒有過度膨脹信用而能持盈保泰〉的公司進場，局勢才會有所逆轉，又進入另一個循環期。

從去年開始，那些會跳舞的金融大象，一家接著一家，一季接一季，攤出令人震驚的天文虧損數字，動輒數十億、數百億美元，從美國蔓延到歐洲、到亞洲。筆者和一位大企業的財務老將閒聊時請教： 「銀行怎會有這麼龐大的債務？」這位前輩也納悶不解。

結構投資公司〈SIV, Structured Investment Vehicles〉，是由銀行或保險公司等金融機構設立，這類公司會透過 「發行短期商業票據債券」，去購買包括 「次級房貸債券」在內的高投資報酬率資產。ＳＩＶ是透過發行利率偏低的 「短期商業票據」來籌集資金，再將資金投入較長期的資產〈如 「債務抵押債券」等〉，賺取中間差價。金融機構只提供信貸額度，不持有股權，藉此分享高報酬率、可以不用合併ＳＩＶ的資產負債表。

在次級房貸風波愈滾愈大、流動性資金緊縮的情況下，ＳＩＶ很難再持續發行短期票據來融資，各地央行和財金機關最擔心的，就是銀行旗下的ＳＩＶ，會否被迫在市場上賤賣資產。一旦賤砍資產，很快就會發生骨牌連鎖效應，例如ＳＩＶ投資者要承擔龐大損失、銀行財報要提列損失，觸發全球經濟危機。

華爾街氣氛轉趨凝重

據估計，全球ＳＩＶ所捲入的金額約有四千億美元，主要參與者多是一些重量級金融機構及企業，台灣的 「永豐金控」、 「中信金控」、 「元大金控」、 「第一金」都名列其中，其中 「永豐金」的風險部位超過新台幣一百億元，可能是損失最大的台灣金融機構之一。而全球只有西班牙一個國家，神奇地逃過ＳＩＶ結構資本投資工具所帶來的災難，原因是西班牙中央銀行嚴格、謹慎地要求成立ＳＩＶ公司，要提撥符合規定的 「資本適足率」，也就是說，公司背後要有足夠的銀彈，足以應付空頭突然來襲所需的資金。

為了紓解金融危機，美國聯邦儲備委員會〈Ｆed〉於三月十一日宣布，將聯合英格蘭銀行、加拿大央行、瑞士國家銀行、歐盟央行等四大國的中央銀行，通過新型流動性工具，挹注二千億美元的資金進入市場，舒緩次級貸款危機所帶來的 「流動性資金不足」的壓力。不久，Ｆed又一口氣大幅降息三碼，降低到二．二五％的利率水準，可見其危急的程度。

讓人更吃驚的，這些大虧特虧的投資銀行或金融集團，幾乎都是被全球最大債信評等公司列為 「三Ａ〈ＡＡＡ〉」的優良企業，讓投資人和客戶都跌破眼鏡，所謂的 「債信評等」招牌，也自此搞砸了。投資之神巴菲特依照慣例，每年都會給投資人寫一封信，今年也不例外，洋洋灑灑的一堆投資報告中，卻一個字都不敢提波克夏所投資的慕迪債信評等公司，面臨客戶的責難，業績如江河日下，當然橫亙在眼前的，還有一些打不完的官司。

最近華爾街的空氣很凝重，不少分析師預測，受到次級房貸危機的波及，全球金融機構的金庫鎖得更緊閉，信用緊縮加遽，金融業獲利很令人擔心。

根據路透旗下機構最新的調查，華爾街預測，標準普爾五百種股價指數第一季獲利，將比去年同期下滑五．五％，比一周前的預期〈下降二．七％〉更不樂觀，反映全球信用緊縮加劇，企業獲利前景惡化，特別是金融服務業，第一季獲利可能下滑四○％；而且第二季獲利將持續惡化。

我一位資深財經媒體朋友，竟然說： 「經過我長期的觀察，千萬不要看報紙買股票，太危險了。」看了這篇綜合許多專家為金融業把脈的內情，或許你會同意，在國際金融市場會跳舞的大象，不一定真的會看管好你的荷包。台灣選舉前後，他們不是一直強力 「推薦」買金融股和資產股？讓我們拭目以待，這是一個不錯的試金石。

──原載《TaiwanNews財經文化週刊》

本文只代表作者的觀點和陳述